Let's try to finish our (modest) analysis of SAMP.
Calcul du F_SCORE / F_SCORE calculation
I will not translate this part because there are much better/complete articles in English regarding the F-Score. Just google it.
On trouve facilement des explications sur cette méthode en anglais, mais c'est moins courant en français.
Parmi les sites en anglais, j'ai trouvé ici et ici une explication claire.
L'idée de départ vient de cet article universitaire (en anglais) de Joseph D. Piotroski, professeur à l'université de Chicago.
Le titre est assez clair : "Value Investing: The Use of Historical Financial Statement Information to Separate Winners from Losers".
En gros, quand on est face à une action très décotée par rapport à ses fonds propres, ce qui est le cas de SAMP il y a souvent une bonne raison (société fragile, très endettée,..).
Le calcul d'une "note" comme le F-Score permet (statistiquement) de trier le bon grain de l'ivraie, c'est à dire d'éviter (toujours statistiquement) celles qui vont faire faillite. L'auteur a mis au point un test simple et montre sur un backtest de 1976 à 1996 que cette stratégie permet de "surperformer" le marché.
En plus, pour ne rien gacher d'après ce même article : "Within the portfolio of high BM firms, the benefits to financial statement analysis are concentrated in small and medium-sized firms, companies with low share turnover, and firms with no analyst following"
ce qu'on peut traduire par :
"dans un portefeuille de sociétés avec un ratio cours/fonds propres faible, les bénéfices de (cette) analyse financière se font essentiellement sentir avec les petites et moyennes sociétés, donc l'action s'échange peu, et n'étant suivies par aucun analyste". Ce qui est le cas de SAMP.
On fait le calcul du F_SCORE sur une année donnée, par exemple 2009. Il y a 9 tests ou critères. Si on passe ce critère, on gagne 1 point sinon 0. La note va donc de 0 (catastrophe) à 9 (excellent).
Je vous épargne (et à moi aussi, c'est long à taper) le détail des calculs.
1er critère Résultat net (hors résultat extraordinaire) > 0
Dans le cas de SAMP : +1
2e critère Flux d'exploitation >0.
Dans le cas de SAMP : +1
3e critère : Résultat net / Actif de 2009 > Résultat net / Actif de 2008
Dans le cas de SAMP : 0
4e critère : Flux d'exploit > Résultat net
Dans le cas de SAMP : +1
5e critère : Dette LT / Actif de 2009 < dette LT / Actif de 2008
Dans le cas de SAMP : +1
6e critère : Actif courant / Passif courant de 2009 > à celui de 2008
Dans le cas de SAMP : +1
7e critère : pas d'augmentation de capital (émission d'actions nouvelles)
Dans le cas de SAMP : +1
8e critère : le papier original dit
firm’s current gross margin ratio (gross margin scaled by total sales) less the prior year’s gross margin ratio
si je regarde la définition de gross margin : a company's total sales revenue minus its cost of goods sold.
En français, voir cette définition pour la marge brute.
"Costs of goods sold" c'est le cout de fabrication des produits. Sauf erreur de ma part, c'est la ligne "achats consommés" du compte de résultat (en rouge ci-dessous).
9e et dernier critère : Chiffre d'affaires / total de l'actif augmente
Dans le cas de SAMP : 0
F_SCORE de SAMP : 7/9, ce qui est une bonne note. En plus la comparaison 2008/2009 est particulièrement pénalisante pour SAMP, compte-tenu de la forte diminution du chiffre d'affaires.
Actionnariat de SAMP / SAMP Shareholders
D'après le rapport annuel 2009 :
- 30% du capital est détenu par les "actionnaires de référence"sans plus de précisions. Je pense qu'il s'agit de la famille qui a crée la société.
- 10% par "Jousse-Morillon Investissement" : c'est une société de gestion privée que j'ai vu apparaitre quelques fois sur des small caps décotées que je suis. Ils gèrent un fonds dont le rendement annualisé est de 12,7 % de avril 1991 au 31/12/10. Les voir au capital de SAMP est pour moi un signal positif.
-10 % par Dominique Paulhac, d'après google directeur chez HSBC France (branche immobilière).
-10 % par la société Lafayette Capital, qui d'après la déclaration AMF de franchissement de seuil est détenue par Laurent Guize et un certain Pierre Hellier Du Verneuil. Laurent Guize est également directeur chez HSBC. M. Du Verneuil semble également travailler dans l'immobilier, mais je n'en sais pas plus.
According to the 2009 annual report :
- 30 % of the capital is detained par "reference shareholders", without additional precisions. I think these are related to the family that created the company.
-10 % by "Jousse-Morillon Investissement", a private investment company that I have noticed on several small caps I'm following. They manage a fund that has a CAGR of 12.7 % from 1991. For me it's a positive signal to see them invested in this company.
-10 % by Dominique Paulhac, an HSBC France executive according to google,
-10 % by Lafayette capital, a company that according the AMF (~French SEC) belongs to Laurent Guize and a Pierre Hellier Du Verneuil. Laurent Guize is apparently a HSBC executive. M. Verneuil apparently also works in the real-estate investment business, but I don't know more.
Achats/ventes par des dirigeants / Insider Trading
On les trouve sur le site de l'AMF /Found on the AMF website
On peut noter les opérations suivantes/ Last operations
Achat hors marché par Frédéric Champavere, DG délégué pour 46 k€ à 30,50 € le 17/01/11 (déclaré en mars, pas très rapide...)
Outside the market, Frederic Champavere, executive, bought for 46 k€ of shares at 30.5 € the 01/17/11.
Achat sur le marché par une société contrôlée par la même personne le 24/02/11, montant faible
Same person, indiretcly, 02/24/11
Achat sur le marché toujours par le même pour 25 k€ à 25,10 € le 13/01/11
Same person 25k€ at 25.1 € on 01/13/11
Achat par le PDG pour 46 k€ à 23,07 € le 11/12/09
The CEO bought 46 k€ of shares at 23.07 € on 12/11/09.
Et c'est tout. Donc a priori des signaux positifs.
That's all. Rather positive signs.
Conclusion / Summary
J'ai du mal à conclure sur cette action. Elle est manifestement sous valorisée vis-à-vis de son bilan et de sa capacité bénéficiaire. D'un autre côté, elle est dans un marché manifestement très concurrentiel, sans barrières à l'entrée, et sans bénéficier d'un avantage comparatif évident. D'autre part il n'y a manifestement aucune croissance. La rentabilité est faible.
I have some difficulties to reach a conclusion about SAMP. It's evidently undervalued compared to its rock solid balance sheet and earnings power. On the other hand, the company operates in a very competitive field, with no barriers to entry and without an evident competitive advantage (at least for me). Moreover there is no sign of apparent growth. Return on capital is low.
SAMP est valorisé environ 12 m€ par le marché.
Pour une compagnie profitable comme SAMP, j'ai du mal à comprendre qu'elle cote moins que son actif circulant net de toutes les dettes, soit 15 m€. Cela me parait vraiment une valeur plancher qui correspond à une "valeur à la casse" de la société. Or comme on l'a vu SAMP est une société en bonne santé et au bilan solide.
La marge de sécurité par rapport à cette valeur plancher est de 25%.
SAMP is valued 12 m€ by Mr Market.
I find it hard to understand that a profitable company trades for less than its working capital net net value, which around 15 m€. This corresponds to a rock-bottom liquidation value. But as we saw SAMP is very far from this situation, in good financial health and a solid balance sheet. Currently the margin of safety compared to this minimum price is 25 %.
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